醬香科技碾壓硬科技，一直是大A難言的痛。

不過，這幾年，情況終於發生了變化。

不知不覺中，茅台已經整整弱勢震蕩了3年。從2021年的最高價至今，跌幅超過了25%，幅度相對其他“茅”不算什么，但它的走勢，就是給人心理有種不舒服的感覺。

這3年，4次進入“技術性熊市”（期間跌幅超20%），3次期間跌幅超10%，雖然每次都很快反抽上去，但還是隨後又逐漸滑拉下去。

就如同一個大胖子突然變瘦，褲頭變松，褲子开始頻頻往下滑，於是趕忙用手拉起來，如此反復不止，大概就是這樣子。

擰巴，心堵，煩躁。。。

上市以來，茅台不是沒有向下調整過，08年、12年、18年，調整至多也就1年就上攻了。

但擰巴這么長久的，還真的是頭一回。

01

這幾天，茅台的股價又出現明顯下跌。

這是在它剛發布2023年年報，業績數據一片大好的形勢下，出現的異常走勢。

年報顯示，茅台營收第一次跨入1500億門檻，達到了1505.6億元，增長了18.04%；淨利潤747.34億元，增長19.16%，無論兩者的規模還是增速，幾乎已是2019年以來的最好表現了。

這數據有多牛呢？營收的一半都是淨利潤！

華爲這樣厲害的公司，2023年營收7042億元，淨利潤也只有870億元。

論掙錢能力，茅台遠超華爲，說它是現金奶牛也不爲過。

日賺2億元的茅王對股東也慷慨，大手筆一揮，給股東分紅308.76元。

這樣的牛掰的業績背景，股價竟然沒支棱起來。

傻子都能看出來，這裏有事。

之前，坊間傳聞，年報中兩家長期只买茅台不賣的股東，減持了茅台，這兩家叫做金匯榮盛財富、珠海瑞豐匯邦的股東，據說背後是知名投資人段永平。

雖然段永平很快作出回應：茅台一股都沒賣。

但這句話，效果就如同此地無銀三百兩，反而引來了更多的關注和猜疑。

資本對於風吹草動最敏感，2023年年報顯示，茅台四季度持有人數減少3家退出1家，還是有人在跑的。雖然不多。

但事情一旦發酵，不論是不是段永平在跑，結果都一樣了。

其二，最近在圈內在熱烈討論茅台飛天酒批發價持續下跌的傳聞。4月9日最新價格顯示，2024年53%vol500ml飛天茅台酒散瓶酒2510元，比之前下跌了150元到200元。

有人把這個原因歸咎於375ml巽風酒放量20萬瓶所致，茅台也很快進行闢謠，但還是沒止住影響。

很明顯，節後終端銷售進入淡季是個周期事實，每年這個時候批發價都會出現一些跌價沒啥毛病。

但如今又是大佬要跑小作文，又是淡季主產品價格下跌，雙冷箭齊放下來，哪個老幹部能經得起如此考驗?

不用深究，這些暗示帶來的驚嚇，就足夠喝一壺了。

02

趙本山的小品中有句經典台詞：你大爺還是你大爺，但你大媽已經不是你大媽。

用在茅台和現在市場關系上，何其相似。

一直以來，茅台都是A股的股王，2016年，茅台以4197.58億元市值第一次躍進A股前十名，當年第一名是工商銀行，市值1.55萬億。

僅過了三年，2019年茅台市值翻倍跨入萬億，達到14860.82億元，位居第四。

2020年疫情反而成就了茅台，市值再次翻倍達到了2.5萬億，成功封王。

2021年一度突破三萬億。

國字頭的國有六大行、中石油、中國移動等都被茅王拿下。

此後到現在，雖有波動，基本都在2萬億市值徘徊。

茅王能成王，除了資本的加持，根基還在於自身的基本面。

2013年到2023年，茅台營收入年復合增長率15%，利潤從151.375億增長到2023年740億，年復合增長率達到17.17%，歸母利潤平均復合增長率也有15%。

上市23年，茅台累計分紅達到2474億元，尤其最近幾年每年分紅幾百億，堪稱印鈔機。

飆升的市值，持續穩健的業績和巨額的分紅，所有這些，共同造就了多年來無數機構、股民成爲它的堅定信徒。

但另一方面，茅台股息率常年不到3個點，即使這三年股價回落不少，股息率相對來說依然沒有多少吸引力。

不是它分紅不夠多，是它的股價漲太快，導致股息率看上去沒有性價比。

2021年之前，信徒看中茅台的，無非是它誇張而堅定的、能穿越牛熊不斷上漲的股價。

對於更久之前的信徒，看中的還有它一直規模可觀的分紅。

但對於2021年之後想入場的新投資者來看，這兩個“信仰點”，都似乎都變得比以前弱太多了。

舉一個很粗糙的證明：

假如你是2014年1月初茅台價格126元時开始买入並一直持有，那么到2021年度你能每股分紅21.68元，2022年更是能分到47.82元，對你來說，你的股息回報就分別高達17.2%、38%，足夠你喫香。這也是很多很早就持有茅台的投資者不舍得賣出茅台的原因。

但假如你是在十年後也就是2024年，以茅台1700元/股的價格才开始买的，那么你的待遇可能天差地別。

茅台前幾年的利潤增速在15%，股利支付率大概在50%，假如2024年繼續保持，那么到時候你每股分紅大概會有多少呢？

去年茅台歸母淨利潤約747億元，總股本12.56億股，那么2024年度的每股分紅大概在747*1.15*0.5/12.56=34.2元。

而你自己的持有成本是1700元/股，那么你的股息率就是2%。

這種實際股息回報率，在大A幾乎沒有性價比可言，甚至跑不贏國債。

現在股息率長期穩定超過5%的高息票，簡直不要太多。

你只能寄托它的股價上漲。

繼續假設：

茅台過往十年的平均PE在30倍左右，假設茅台的經營局面沒有大變化，利潤繼續增長15%，那么2024年度，茅台每股淨利潤能有747*1.15/12.56=68.4元，30倍PE對應的股價爲2050元。

這個水平，離你的持有成本1700元/股，約還有20.5%的上漲空間。就算打個半價，也有10%的上漲空間。

對於大機構來說，這也算不差的空間了，起碼確定性會比其他的股票有保障得多。

但現在的宏觀大環境，和持續顯露出來的動銷壓力，你又有多大信心篤定會按預期走？

所以，茅台靠什么來吸引站在場外的投資客呢？

03

白酒行業成爲資本市場的王者賽道，其實也只是過去十幾年來才形成的。

在此之前，它們甚至還不如鋼鐵煤炭制造業。

可以說，白酒行業的成長和持續繁榮離不开大基建、房地產和其他商業活動的井噴，以及海量資本的催化。

如果不是資本有意無意的推動，白酒想要稱王，幾乎不可能。

但時代不能永遠停留在原處，終究會變的。

如今，大基建的黃金時代已經過去，新的經濟環境下，政務消費、商務宴請消費的場景也比以前明顯收縮，白酒行業的銷量也只能跟着減少了。

實際上，從2016年起，白酒產量縮量趨勢就开始了，從最高1400萬千升產量降至2023年449.2萬千升，2023年同比甚至驟降減了33%。

相反，白酒企業庫存卻在不斷增加。之前有報道，2023年三季度末，20家上市白酒企業存貨總額爲1363.54億元，頭部酒企庫存佔比均超過40%，存貨值均超百億元，茅台更是超過了400億元。

壓力早就都給到了經銷商。

然而目前市場環境下，經銷商又能怎么辦呢？

高端酒這么多年累積下來，無論是經銷商還是終端消費者手上的庫存，早已不知道有多大規模。以前喝的人節衣縮食了，“應用場景”也在不斷減少，年輕人又不講“酒德”還买不起。

那么，高端酒還能大量賣給誰？

這也是茅台股價爲什么這三年來如此擰巴的原因。

這問題，跟地產的問題，其實都是類同的。

但所幸的是，它們的結局可能不一樣。地產行業，連帶地產全產業鏈的各種“茅”，早已不知腰斬多少次，高端白酒由於消費群體和未來行業預期穩定，處境明顯好很多。

尤其是對於有強大護城河且穩健業績增長預期的茅台來說，情況肯定會比其他白酒對手要好得多。等到以後經濟和消費重新強勢復蘇，它的市值依然會跟隨它的利潤持續穩步增長下去，這可以說毫無疑問。

但總需求量不斷萎縮下，白酒行業的內卷局面，大體已經是避免不了。

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標題：上市那么久，茅台從未如此擰巴過

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