通脹溫和難擋“特朗普交易”-港臺熱話

通脹溫和難擋“特朗普交易”

蔣飛宏觀研究 11月 14,2024

核心觀點

數據：美國10月CPI同比2.6%，前值2.4%，市場預期2.6%；CPI季調環比0.2%，市場預期0.2%；核心CPI同比3.3%，前值3.3%，市場預期3.3%，核心CPI季調環比0.3%，前值0.3%，預期0.3%。

要點：美國9月CPI同比2.6%、CPI環比0.2%、核心CPI同比3.3%、核心CPI環比0.2%，均符合市場預期。總體而言，能源、家具、汽車等商品價格同比負增爲美國CPI形成抑制作用，而核心服務近三個月維持在4.8%的同比增速水平，指向短期通脹相對穩定。但降息周期开啓後的消費信貸復蘇、薪資增速擡頭，似乎爲核心服務和商品回彈埋下伏筆，疊加2025年特朗普就職後可能开啓的加關稅、緊移民政策，仍在加劇市場對遠期通脹的擔憂。

10月份美國CPI數據基本符合市場預期，數據公布後，市場短线逆轉，不過之後不久便重回“特朗普交易”。美債收益率曲线陡峭，2Y、10Y利率回落後重新上漲，分別已接近4.4%和4.5%；美元指數小幅回調後重新衝高至106.6上方；黃金價格小幅上漲後重新下跌至2560美元/盎司附近；銅、油等大宗商品價格震蕩偏弱。我們理解這表明市場在定價短期（12月）如常降息，但長期（明年乃至更長時間）美聯儲降息預期收窄、全球滯脹風險擡升。

從11月14日CME交易員給出的最新降息期望看，市場預計今年12月美聯儲降息25BP的概率有所擡升，不過對於明年的降息預期重新收窄至50BP，顯示出對特朗普上台後通脹的擔憂。我們在9月27日發布的《四季度宏觀經濟展望》中提示，今年11月-明年6月，美聯儲政策利率的下降幅度可能大約在50-100BP之間。目前看，11月美聯儲已降息25BP，到明年年中，降息空間可能在25-75BP左右。市場目前的預期正在向我們靠攏。

正文

美國9月CPI同比2.6%、CPI環比0.2%、核心CPI同比3.3%、核心CPI環比0.2%，均符合市場預期。總體而言，能源、家具、汽車等商品價格同比負增爲美國CPI形成抑制作用，而核心服務近三個月維持在4.8%的同比增速水平，指向短期通脹相對穩定。但降息周期开啓後的消費信貸復蘇、薪資增速擡頭，似乎爲核心服務和商品回彈埋下伏筆，疊加2025年特朗普就職後可能开啓的加關稅、緊移民政策，仍在加劇市場對遠期通脹的擔憂。

CPI分項看：通脹粘性較強、佔比最高的住所租金對CPI環比的拉動作用重新增大（78、9、10月拉動值分別爲0.18%、0.07%和0.14%），住所租金CPI同比漲幅維持在4.9%。住所租金受房價的滯後影響較大，2023年7月後美國20個大中城市房價指數已同比回正，或指向CPI住所同比繼續下降有難度。

超級核心通脹中的醫療服務和交通運輸服務對CPI環比的拉動有所減弱（分別從9月的0.05%和0.09%降至10月的0.03%和0.03%）。醫療服務和運輸服務CPI同比分別爲3.8%和8.2%，超級核心CPI同比升至4.5%，這一回升早於我們的預期。超級核心通脹的強支撐來自工資增速，10月美國非農工資同比升至5.3%，且非制造業PMI屢次超出市場預期快速回升，或指向超級核心通脹同比將繼續擡頭。

核心商品中，運輸產品（汽車）環比拉動作用繼續增強（8月、9月、10月依次爲-0.02%、0.02%和0.05%）。盡管汽車、家具等價格同比在-1.5%以下區間，暫時仍壓制核心商品價格同比在-1%左右，但要看到7月以來美國消費信貸及車貸增速已經企穩回升（圖10），或指向核心商品通脹同比也將迎來觸底反彈。

10月份美國CPI數據基本符合市場預期，數據公布後，市場短线逆轉了前期的“特朗普交易”：美債利率下行，美元跌、黃金漲，不過之後不久便重回“特朗普交易”。美債收益率曲线陡峭，2Y、10Y利率回落後重新上漲，分別已接近4.4%和4.5%；美元指數小幅回調後重新衝高至106.6上方；黃金價格小幅上漲後重新下跌至2560美元/盎司附近；銅、油等大宗商品價格震蕩偏弱。我們理解這表明市場在定價短期（12月）如常降息，但長期（明年乃至更長時間）美聯儲降息預期收窄、全球滯脹風險擡升。

從11月14日CME交易員給出的最新降息期望看，市場預計今年12月美聯儲降息25BP的概率有所擡升，不過對於明年的降息預期重新收窄至50BP，顯示出對特朗普上台後通脹的擔憂。我們在9月27日發布的《四季度宏觀經濟展望》中提示，到明年年中，美國核心CPI可能都會在3%左右的平台浮動；今年11月-明年6月，美聯儲政策利率的下降幅度可能大約在50-100BP之間。目前看，11月美聯儲已降息25BP，到明年年中，降息空間可能在25-75BP左右。市場目前的預期正在向我們靠攏。