M1爲何築底回升？-港臺熱話

M1爲何築底回升？

申萬宏源宏觀 11月 12,2024

摘要

事件：11月11日，央行公布10月中國金融數據，信貸余額同比下行0.1個百分點至8.0%，社融存量同比下行0.2個百分點至7.8%，M2同比反彈至7.5%。

核心觀點：地產成交改善、財政支出加快共同穩定M1增速。

10月M1增速企穩改善，一方面源於房地產成交的提振，另一方面受益於財政支出節奏加快。10月M1同比降幅收窄1.3個百分點至-6.1%，主要源於單位活期存款同比增速（+1.3pct至-9.7%）企穩回升。這一方面或與居民信貸活躍度提高有直接關系。10月以來，房地產新政對二手房的提振較爲明顯，並帶動新房成交的改善。另一方面，財政支出提速也成爲企業活期存款的來源。10月財政存款新增5952億，同比少增達7748億。

10月M2增速連續兩個月改善，除上述M1因素外，理財資金進一步回表以及居民提前還款暫停也是重要原因。10月M2同比改善0.7個百分點至7.5%，已經是連續第二個月上行。從存款變化上直接受益於非銀存款的再度增長，10月非銀金融機構存款同比多增5732億。上述變化的驅動因素或和9月相同，即理財等資金回表並投向股票市場。另外，隨着存量房貸利率調整，居民提前還款動力趨於下降，有助於M2增速保持穩定。10月份個人住房貸款規模企穩，明顯好於前9個月月均減少690億元的水平，也好於前兩年同期。

但10月信貸仍然偏弱，主要源於企業部門信用需求較低，企業信心恢復仍需要時間。10月企業部門貸款新增1300億，同比少增3863億，是10月信貸偏弱的主要因素。9月底以來的增量政策主要激活資本市場和房地產市場，政策效果尚未完全傳導到實體供需層面。通脹數據體現的更明顯，10月核心CPI同比（+0.1pct至0.2%）仍低位徘徊，PPI同比則進一步下探。另外，外需不確定性或也令企業採取相對謹慎的態度。企業信心恢復或仍需要增量政策呵護，而財政剛剛公布的大規模化債計劃或將發揮穩定企業預期的效果。

一攬子增量政策加力，10月金融數據有諸多改善信號。隨着化債計劃的落地，私人部門資產負債表修復或進一步提振金融數據表現。10月M1和M2增速均出現改善，私人部門的活躍程度开始提升，預期趨於改善。數據表現能否延續或更多依賴於財政政策的落地速度。一方面，隨着人大常委會宣布大規模化債計劃，財政資金的注入將進一步修復居民和企業的資產負債表。另一方面，財政支出節奏加快也將提振經濟並改善預期。貨幣政策方面，考慮財政年底融資規模較大，央行或選擇50BP降准對衝，以保證流動性合理充裕。

常規跟蹤：居民部門信貸改善。

10月新增信貸5000億，同比少增2384億，較9月相比，改善主要來源於居民部門，拖累主要源於企業部門。拆分結構來看，居民部門新增1600億，同比多增1946億。企業部門新增1300億，同比少增3863億。其中企業中長貸新增1700億，同比少增2128億，企業短貸同比多減130億，票據融資新增1694億，同比少增1482億。

10月新增社融13958億，同比少增4483億，拖累主要來源於政府債券。政府債券新增10496億，同比少增5142億。人民幣貸款（新增2988億，同比少增1849億）、企業債券（新增1015億，同比少增163億）和未貼現匯票（新增-1398億，同比少減1138億）的同比變化均較9月出現明顯的改善。信托貸款和委托貸款同比變化相對穩定。

10月M2同比反彈0.7個百分點至7.5%，M1同比降幅收窄1.3個百分點至-6.1%。非銀存款新增10800億，同比多增5732億，企業存款新增-7300億，同比少減1352億，居民存款減少5700億，同比少減669億，財政存款新增5952億，同比少增7748億。

風險提示

經濟變化超預期，政策超預期。

報告正文

1. 核心觀點：地產成交改善、財政支出加快穩定M1增速

10月M2增速連續兩個月改善，除上述M1因素外，理財資金進一步回表以及居民提前還款暫停也是重要原因。10月M2同比改善0.7個百分點至7.5%，已經是連續第二個月上行。從存款變化上直接受益於非銀存款的再度增長，10月非銀金融機構存款新增10800億，同比多增5732億。上述變化的驅動因素或和9月相同，即理財等資金回表並投向股票市場。另外，隨着存量房貸利率調整，居民提前還款動力趨於下降，有助於M2增速保持穩定。根據央視新聞報道，10月份個人住房貸款規模企穩，明顯好於前9個月月均減少690億元的水平，也好於前兩年同期的水平。

但10月信貸仍然偏弱，主要源於企業部門信用需求較低，企業信心恢復仍需要時間。10月企業部門貸款新增1300億，同比少增3863億，是10月信貸偏弱的主要因素。9月底以來的增量政策主要激活資本市場和房地產市場，政策效果尚未傳導到實體供需層面。通脹數據體現的更明顯，10月核心CPI同比（+0.1pct至0.2%）仍低位徘徊，PPI同比則進一步下探。另外，外需不確定性或也令企業採取相對謹慎的態度。企業信心恢復或仍需要增量政策呵護，而財政剛剛公布的大規模化債計劃或將發揮穩定企業預期的效果。

財政債務融資錯位，令社融暫時性偏弱。至年底或仍有財政債務供給，邊際支撐社融增速表現。10月政府債券新增10496億，同比少增5142億，成爲10月社融的主要拖累。但11-12月政府債淨融資或相對穩定，一方面政府債淨融資規模仍有1.7萬億的空間（詳見《政府債供給，年內還有多少？——宏觀專題報告》（2024.10.28）），另一方面人大常委會新批准的6萬億化債計劃中有2萬億分配在2024年，或也可以帶來政府債增量。

一攬子增量政策加力，10月金融數據有諸多改善信號。隨着化債計劃的落地，私人部門資產負債表修復或進一步提振金融數據表現。10月M1和M2增速均出現改善，私人部門的活躍程度开始提升，預期趨於改善。數據表現能否延續或更多依賴於財政政策的落地速度。一方面，隨着人大常委會宣布大規模化債計劃，財政資金的注入將進一步修復居民和企業的資產負債表。另一方面，財政支出節奏加快也將提振經濟並改善預期。貨幣政策方面，考慮財政年底融資規模較大，央行或選擇50BP降准對衝，以保證流動性合理充裕。

2. 常規跟蹤：居民部門信貸改善

10月新增信貸5000億，同比少增2384億，較9月相比，改善主要來源於居民部門，拖累主要源於企業部門。拆分結構來看，居民部門新增1600億，同比多增1946億，爲2月以來首次同比多增。其中居民中長貸新增1100億，同比多增393億，居民短貸新增490億，同比多增1543億。企業部門新增1300億，同比少增3863億。其中企業中長貸新增1700億，同比少增2128億，企業短貸新增-1900億，同比多減130億，票據融資新增1694億，同比少增1482億。