海外復蘇對A股影響的歷史經驗-港臺熱話

海外復蘇對A股影響的歷史經驗

李美岑投資策略 04月 07,2024

回顧‍‍

2024年1月《梳理市場“跌不動”的方向》和《上證50回來的三條线索》再度提示大盤布局機會；《2015年“救市”的回顧與推演》和《市場底部五維跟蹤體系與組合對策》指引如何把握股市流動性衝擊下的行情節奏。

核心觀點

復蘇初期，宏觀配置從“穩定+TMT”切向“周期+消費”的泛紅利資產。市場的一致預期是用來打破的：23Q1市場普遍預期“後疫情時代的復蘇牛”，但疤痕效應和地產二次探底，拖累了中國資產表現；23Q3-24Q1，市場展开了全面的“日本研究”，試圖在一輪經濟周期的底部，用宏大敘事去判定長期性、繼續通縮；就此來看，“打破通縮思維”是今年最大的預期差，近期外需攀升、內需韌性、工業金屬/農產品/石油漲價，正在逐一扭轉市場預期，推動市場上調全年權益資產觀點，並將宏觀配置從“穩定+TMT”切向“周期+消費”的泛紅利資產，我們看好：1）二季度彈性靠前的大周期，油運/海運/造船→銅/鋁/石油/油服→工程機械/消費電子。2）周期股以外，重點關注非地產的消費復蘇，2月至今以港股和中概股的消費板塊爲代表，走出類似3月周期股的第一波上漲，包括出行鏈/博彩、酒類/餐飲/零售/豬、汽車/家電。

市場預期正在扭轉，宏觀配置時鐘完美轉動：從衰退期“穩定+TMT”切向復蘇初期“周期+消費”。

（1）去年下半年至今年年初，利率、信用、增長、通脹各要素下行，是典型的衰退期特徵，啞鈴型策略佔優：穩定紅利資產（典型的公用事業、紅利低波）能夠抵抗估值壓縮，小盤主題成長能夠在階段性風險偏好反彈時領跑市場。今年一季度末，信用、增長已經出現階段性回升，通脹和去庫存有觸底跡象，是典型的復蘇初期特徵，泛紅利資產（周期+消費）佔優。泛紅利資產相對於穩定周期資產，優勢在於經濟復蘇期能貢獻高盈利質量和高業績彈性特徵。

（2）各項數據正在一步步打破“市場的通縮思維”，關注周期切換信號。1）政策：貨幣政策例會新增關注長期利率，基調“精准有效”；2）信貸：企業中長期貸款同比多增，制造業貸款余額已超房貸余額；3）PMI：3月中國/全球制造業PMI爲50.8%/50.6%，均重回擴張區間；4）出口：3月新出口訂單指數升至51.3%，外需持續回暖；5）汽車銷售：多地开啓汽車促銷活動，大件消費中汽車替代購房；6）出行電影等消費：購房觀念轉變，低成本悅己消費流行。當下經濟數據除地產都顯示極強韌性，地產的重要性可能已經下降。

（3）今年愈發類似2020年，海外擴表拉動中國，出現非地產驅動的復蘇。我們在此前報告已經匯報，全球經濟經歷兩年下行後重回復蘇態勢：一方面，隨着消費國（美歐印）從去庫存進入補庫存，經濟景氣向制造國（中韓越）傳導，推動制造國走出通縮，進入高波動的牛市；另一方面，厄爾尼諾現象導致農產品減產、工業原材料和能源面臨需求回升+供給緊縮，今年中國面臨輸入型通脹壓力。即便是90年代劇震後的日本，在03-07年仍能依靠外需（對中國出口消費品和設備）重回牛市，甚至跑贏美股、A股。

海外方面，重申：“復蘇交易”取代“寬松交易”成爲海外市場核心矛盾。4月4日美聯儲卡什卡利表態極端鷹派、4月5日新增非農超預期、預期降息時間延後/次數下調，但美股仍韌性足，同時法國、德國、韓國、越南等國在今年回報優秀。海外市場已經從去年的“科技單邊牛市”轉爲了“復蘇+科技雙牛格局”，今年可能是“美國經濟內生韌性強→美聯儲微降息→大類資產復蘇牛”，此次美國+新興市場擴表（見《策略視角看周期》），如03-07年中美雙擴表、“強復蘇+溫和通脹+高利率”，美債利率可能持續維持4%-4.3%中樞。

配置層面，復蘇初期關注周期+泛紅利消費。周期方面，地震、地緣風險疊加全球需求復蘇，關注油運/海運/造船→銅/鋁/石油/油服→工程機械/消費電子。消費方面，1）供給緊縮：豬（厄爾尼諾農產品減產漲價傳導）/院线等。2）疫後修復的出行鏈：餐飲/酒店（且供給緊縮）/旅遊/博彩。3）低價大衆消費：運動服飾/零食/零售。4）其他需求修復：汽車/家電（消費更新補貼）、白酒。